日前公布的11月工业企业利润数据颇为亮眼，以14.5%的年内第二高增速进一步验证企业效应稳步向好，为17年打开良好开端。但值得注意的是，国企累计利润增速已反超私企，同时国企的负债率仍显著高于私企。

 

     据国家统计局数据，1-11月，国企累计利润增速反超私企，这是2004年至今除2009年“4万亿”期间外首次。1-11月，国企累计利润增速8.2%，较前值回升3.4个百分点，为2014年以来的最高增速；私企累计利润增速5.9%，已连续三个月创年内新低。

 

     国泰君安宏观团队指出，由于供给收缩及价格回升主要集中在大宗商品和重化工业领域，国企相对占比高，国企利润的改善近几个月以来明显高于民企，连续5个月增速上行，民企反而连续6个月增速回落，国企与民企利润累计增速剪刀差从年初负22个百分点到正2.3个百分点，需要关注国企对民企利润的挤压造成民企和制造业投资意愿和能力的下降。

 

     华创宏观分析师牛播坤、甄茂生指出，本次在原材料价格暴涨的带动下，国企利润增速再次反超私企，以侵蚀私企利润为代价的国企利润回升根基并不牢固。

 

 

 

     此外从杠杆率来看，11月工业企业资产负债率56.1%，整体上11月与10月持平，且较去年同期下降0.5个百分点，但下降主要是因为民企在主动去杠杆，国企仍显著高于民企。国企61.6%，民企51.1%。国有企业资产负债率在9、10月小幅降低后再次回升至8月的水平，国企去杠杆迟迟未能实质性开启。

 

本月举行的中央经济会议中指出，“要在控制总杠杆率的前提下，把降低企业杠杆率作为重中之重”，此外还要“要抓住处置‘僵尸企业’这个牛鼻子”。或将在2017年有所突破。

 

     华创宏观分析师牛播坤、甄茂生分析称，结合中央经济工作会议要求，如果2017年能以处置僵尸企业为核、实现去产能和去杠杆的良性互动，再结合债转股的加速推进，国企去杠杆有望在2017年实现突破。

 

     国泰君安宏观团队也预计，高增速可持续至明年一季度末二季度初，杠杆率在2017年将有所回落。

 

     第一，进入12月以来，前期涨幅较大的动力煤价格下降，螺纹钢、水泥在中旬达到高点后回落，南华工业品指数回落，但预计全月平均南华工业品指数和PPI环比仍为正。2013、2014和2015年12月利润环比增速分别为33%、26%和22%，近三年12月环比速度能够延续11月环比高增速（平均22%）一方面源于PPI的稳定或者略有上行，另一方面源于生产上行。考虑到12月工业生产受到雾霾限产停产，12月生产将略有下滑，预计带动12月份利润增速环比和同比均略回落。

 

     第二，由于2016年PPI前低后高，供给端继续收缩，预计2017年PPI在一季度末二季度初达到高点，根据利润增速与PPI较强的相关关系（图5和图6），并考虑今年3、4月份的基数，工业企业利润预计在二季度初达到高点。

 

     第三，伴随去产能、债转股和国企改革加速推进，预计2017年工业企业资产负债率将有所回落。

 

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